从投资产业链龙头，到设立覆盖企业不同发展阶段的基金，再到通过投后服务推动上下游产业协同，地方政府开展产业投资的方式正不断丰富。
今年7月，长鑫科技（688825.SH）登陆科创板，合肥国资持续近十年的产业投资迎来重要节点。这一案例也鼓励着深圳、苏州、成都等多地结合自身禀赋，探索不同的产业投资路径。
政策层面，近期出台的多项文件进一步明确了长期资本支持科技创新的方向与要求。10月21日发布的《关于推动科技创新和产业创新深度融合的意见》提出，强化政府出资创业投资基金和国有资本创业投资基金投早、投小、投长期、投硬科技，健全长周期考核、差异化监管和退出机制。10月9日印发的《关于发展新质生产力的意见》则提出，壮大耐心资本，优化科技型企业并购重组等制度。
随着政府背景资本在一级市场发挥越来越重要的作用，地方产业投资如何根据自身产业基础选择路径，在支持科技创新、培育产业的同时，实现资本回报并控制投资风险？
从单点投资到产业链布局
长鑫科技上市，让地方政府通过股权投资培育产业的“合肥模式”再次受到关注。
据中信建投证券研报，长鑫科技发行前，合肥国资体系合计持股约36.79%，按上市首日市值测算，对应账面浮盈超过万亿元。除长鑫科技外，合肥此前还投资了京东方、蔚来等企业，逐步形成围绕产业链龙头开展投资、通过项目退出回笼资金支持后续产业发展的模式。
中信建投证券认为，合肥之外，各地也在探索不同的产业投资路径。例如，深圳更多依托市场化投资团队进行分散投资，苏州通过母基金选择专业管理人并结合园区资源承接项目，武汉则侧重通过国资平台对接国家战略。不同模式的形成，与各地产业基础、财政实力及投资工具的选择密相关。
成都的产业投资实践，则提供了另一个观察样本。
10月28日，在成都产投产业投资生态大会暨“产投28计划”年度大会上，成都产投集团党委书记、董事长苗伟说，该集团基金总规模达2344亿元，主导管理基金规模1088亿元，累计投资项目1055个；已投资科创企业847家，其中80%以上处于早期及初创期。
从投资方式来看，成都产投集团采取“链式投资”思路，在成都17个重点产业链均有布局。其中，围绕集成电路产业链，累计投资项目269个、投资金额221亿元，覆盖芯片设计、制造、封装等多个环节。
与此同时，成都产投集团已构建覆盖种子、天使、成长、产业、接力及并购等阶段的基金体系，并参与设立基金97支。在科技成果转化方面，集团还通过对接高校院所、产业链龙头企业等方式，为项目提供技术验证、市场对接及投后支持。
从各地实践来看，地方产业投资已不局限于单一项目的股权投入，还逐步向产业链布局、基金组合以及投后资源整合延伸。不过，不同地区产业基础和资金实力存在差异，相关投资模式能否形成持续回报，仍有待检验。
政府引导基金的考题
随着地方产业投资规模不断扩大，如何实现投资收益、畅通退出渠道，并兼顾产业培育与市场化运作，成为需要面对的问题。
中信建投证券认为，评价地方产业投资的成效，需要综合考虑股权回报，以及产业培育带来的税收、就业等效应。不过，账面浮盈并不等于已实现收益，项目能否顺利退出、资金能否回笼，也直接关系到政府资本后续投资能力。
除了投资回报，地方返投要求也可能影响投资机构的项目选择。
中金资本运营有限公司董事总经理王胜昔在圆桌讨论中表示，在部分社会资本供给不足的背景下，政府引导基金在支持早期科技创新方面发挥了重要作用，但同时也面临地方产业发展诉求与市场化投资原则之间的平衡。
他认为，地方政府往往希望基金投资带来固定资产投资、就业和税收，但投资机构应优先选择具有全国乃至全球竞争力的企业，再考虑如何与地方产业发展相结合，而非单纯围绕返投要求寻找项目。
王胜昔说，如果完全为了返投而返投，只关注当期固定资产投入，却忽视新增产能能否被市场消化，可能进一步加剧产能过剩。
中信建投证券也提出，产业窗口期、成功案例的幸存者偏差以及同质化投资，是地方政府复制产业投资模式时需要注意的风险。相比简单复制热门赛道或明星项目，更重要的是根据自身产业基础选择投资方式，并完善考核、容错和退出机制。
对于这一问题，相关政策已作出回应。2025年1月，国务院办公厅印发《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》，明确提出鼓励降低或取消返投比例，以更好发挥政府投资基金的引导作用。
投资机构探索差异化路径
在政策引导长期资本支持科技创新的背景下，投资机构也在根据产业周期、企业发展阶段及资本市场环境，采取差异化投资策略。
王胜昔说，当前市场资金大量涌向六大战略性新兴产业和六大未来产业。中金资本将产业周期与企业资本化成功概率相结合，对不同阶段的硬科技企业采取差异化配置方式。
对于技术相对成熟、进入市场验证阶段的企业，中金资本重点关注实际产业需求及其进入资本市场的可能性；对于技术和商业前景仍存在较大不确定性的领域，则更多采取早期投资与分散投资相结合的方式。
“以前叫资产定价，但是我们现在不光是风险定价的问题。”王胜昔表示，投资机构还需要考虑风险能否有效转移，以及能否通过不同阶段资本的接力，支持研发周期更长、资金需求更大的科技企业。
与中金资本采用母基金和直接投资相结合的模式不同，智路资本则以并购重整为主业、成长投资为辅。
智路资本总经理张元杰认为，从长期来看，科技创新和先进制造仍是值得持续投入的方向，但具体投资方式需要结合产业发展阶段作出选择。
他说，过去国内不少硬科技领域仍处于技术孵化阶段，可供整合的企业较少。经过多年创新投入，如今已涌现出一批具有不同技术优势的企业，为产业并购整合创造了条件。
“不要强调说我们每个人都必须创一个企业，就能在科创板上市。”张元杰认为，通过并购整合发挥不同企业的技术和资源优势，同样有助于提高产业竞争力，也是缓解同质化竞争的一种方式。
在投资方式上，智路资本主要围绕已控股的核心企业，进一步寻找产业链上下游的投资机会。张元杰表示，相比少数股权财务投资，控股型产业投资可以依托核心企业的供应链和客户资源，更直接地了解上下游的技术需求与市场变化，提高项目筛选的针对性。
同时，并购后的经营管理能力也十分重要。张元杰认为，在完成控股并购后，除改善原有企业的经营管理外，还需要围绕核心企业的技术和业务需求，继续投资上下游相关项目。“要先种下几颗‘大树’，再围绕核心企业的需求培育‘小苗’。”
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